京滬深房價的上漲唯有貨幣可以解釋，2015年監管放松帶來了京滬深三地流動性的一次性增加，但現在流動性增加的潛力已經接近枯竭。

　　過去10年，在房地產市場逐漸形成了京滬永遠漲的神話，在最近兩年又被改寫成“京滬深永遠漲”。為何一線城市房價一直在漲呢？

　　如果把房地產看做是一項金融資產，那么其每年產生的回報就是租金，而租金又來自于租客的收入，租客的收入又來自于當地的企業，因而理論上房價是由當地的經濟發展狀況決定的，房價走勢應該和經濟相關。

　　美國過去50年新房銷售均價年均漲幅為6%，而過去50年美國的名義GDP年均增速也恰為6%左右，兩者大致相當。美國房價的年度漲幅也與GDP名義增速走勢高度一致。

　　而在中國，房價漲幅與GDP名義增速的走勢并不一致。這其中有兩個重要的含義：一是說明大家購買中國的房地產并非基于經濟的好壞、房租的高低；二是2005-2016年全國新房價格的年均漲幅為8.3%，同期GDP名義增速為13.4%，且過去5年的房價上漲也主要集中在京滬深等一線城市和少數二線城市，從全國來看地產泡沫程度有限。

　　在過去15年當中經濟增速最快的是2007年，當年的全國GDP名義增速高達23%，但是全國房價漲幅只有15%。而在金融危機以后的2009年，GDP名義增速僅為9%，但是當年的全國房價漲幅高達23%，創下歷史最高漲幅，源于當年10萬億元的信貸投放，當年M2和存款增速均高達28%。

　　從2015年開始的全國房價上漲，一個重要背景是當年的新增存款接近22萬億元，遠高于2014年新增的存款的10萬億元，我們計算出的2015年存款實際增速高達19%，也高于官方公布的存款增速12.4%，為金融危機以后的第二高漲幅。

　　其中的原因是央行在2015年初大幅擴展了存款口徑，將原本的同業存款納入到一般存款，直接導致2015年1月份的總存款新增加了接近9萬億元，全年比2014年多增了10多萬億元。

　　同業存款主要是非銀行金融機構在銀行的存款，包括保險公司、基金公司、證券公司和信托公司在銀行的存款，而這部分資金的規模當時就在10萬億元左右。京滬深是全國區域的金融中心，幾乎所有的公募基金公司都設在京滬深，而所有大型保險公司的總部也幾乎都在京滬深，全國一半的同業存款都集中在京滬深三地。

　　在2015年以前，銀行的信貸投放受到75%貸存比的限制，在2014年底時用總貸款和總存款測算的金融機構整體貸存比為71.7%，而將同業存款納入以后，2015年1月的貸存比立即下降到了68.4%，意味著銀行信貸能力大幅提高，2015年6月以后央行又進一步取消了貸存比約束。

　　從2005年到2016年，京滬深的房價漲幅均超過了經濟名義增長，說明一線城市的房價已經泡沫化。北京房價平均漲幅為13.9%，而同期GDP名義增速為12.2%。上海房價平均漲幅為12.3%，而同期GDP名義增速為10.3%。深圳房價平均漲幅為19.5%，而同期GDP名義增速為13.5%。

　　京滬深房價的上漲也唯有貨幣可以解釋。從2005年到2016年，上海的存款總額從2萬億元增加到10.5萬億元，年均增速15.6%；北京的存款總額從2.7萬億元增加到13萬億元，年均增速15.5%；深圳的存款總額從8600億元增加到5.8萬億元，年均增速19%。

　　但是，2015年的監管放松帶來的流動性增加是一次性的，到了2016年7月，僅上海的存款增速還勉強保持在8%的個位數，北京和深圳的存款增速都降至了0增長，這說明京滬深三地流動性增加的潛力已經接近枯竭。

　　因此，對于目前上海排隊離婚買房的人們，我想奉勸一句，天下沒有只漲不跌的資產。對于中國經濟而言，萬幸房價整體漲幅未超過經濟名義增速，因此還稱不上全面性的地產泡沫。也真心希望對流動性的監管能及時歸位，千萬不要形成全面的地產泡沫。

　　作者為海通證券首席宏觀債券分析師